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（请关注：iAnalyst）2019年特斯拉业务占比超5成。 旭升股份 汽车轻量化大势所趋，市场空间巨大。随着全球汽车排放及油耗测试标准由NEDC法向更严格的WLTP法变更、排放要求的趋严，车企更难满足排放要求。轻量化可以有效降低汽车排放和油耗；在新能源汽车领域，为了解决里程问题，铝合金零件得到广泛使用。全球新能源汽车龙头特斯拉Model S车型大量使用铝合金零部件，95%的结构件使用了铝合金材料。其他车企如宝马、比亚迪等均在车型中大量使用铝合金材料。旭升股份专注于新能源汽车轻量化领域主导产品包括新能源汽车变速系统、传动系统、电池系统、悬挂系统等核心系统的精密机械加工零部件。 特斯拉核心供应商，有望伴随伟大企业共同长大。公司于2013年通过特斯拉供应商认证，签订十年合作合同成为特斯拉一级供应商，2014年参与 产能有序扩张，客户结构进一步优化。公司产能利用率和产销率保持82%以上，拟募资12亿元投建“新能源汽车精密铸锻件项目（二期）”和“汽车轻量化零部件制造项目”，达产后可形成685万件/年毛坯件生产和720万件/年加工产能。同时继续开拓市场，2019年度公司对POLARIS销售增长迅猛，占公司营业收入比例提升至6.98%。同时新拓展Space-X、ZF、法雷奥-西门子、长城汽车、宝马等多个客户。 给予“推荐”评级：我们预计，公司将于2020~2022年实现归母净利润2.62、3.41、4.51亿元，对应当前股本下EPS0.63、0.82、1.09元，对应2020.04.10收盘价的P/E分别为60.79、46.67、35.34倍。给予“推荐”评级。 风险提示：受疫情影响汽车销量不及预期，客户拓展情况不及预期。
1 专注于新能源汽车轻量化的零部件供应商 旭升股份是一家以铝合金零部件压铸成型、锻造为主要业务的企业，产品主要应用于汽车、工业等领域。公司主要致力于新能源汽车和汽车轻量化领域，主导产品包括新能源汽车变速系统、传动系统、电池系统、悬挂系统等核心系统的精密机械加工零部件。公司主要收入来自汽车领域，2019年公司营收10.97亿元，汽车类业务占比达到82.68%。
公司主要的产品主要包括新能源汽车与传统汽车铝制零部件、工业注塑机铝制配件、模具等产品，如图1所示。
2 汽车轻量化趋势明显，车用铝制品需求日渐增加 在控制其他变量的情况下，汽车耗油量和排放水平与汽车重量正相关，汽车轻量化可以减少单位行驶距离内的油耗，有助于汽车节能减排。据东兴汽车研究团队测算，使用铝合金替代底盘4个转向节可以减重6.4kg，降低油耗0.33L/100km，使用铝合金车身替代钢材，可以减重75kg，降低油耗0.38L/100km。同时从全生命周期的角度考虑，还会有使用成本上的收益。如表2所示。
随着全球汽车排放测试标准从NEDC（NewEuropeanDrivigCycle，一种汽车排放测试标准，欧洲和我国工信部都使用这一标准）转向WLTP（WorldLightVehicleTestProcedure，新的汽车排放测试标准），尤其欧洲地区最新交通减排法规要求新注册轿车CO2排放标准从130g/km下降至95g/km，对应汽油油耗从5.6L/100km降至4.1L/100km，对应柴油油耗从4.9L/100km降至3.6L/100km，欧洲和其他国家车企或将更加重视轻量化，汽车轻量化发展有望得到进一步推进。 轻量化有助于降低新能源汽车的耗电量。驱动更轻的车所需动力更小，单位行驶距离耗电量更少。我国工信部于2019年12月3日对《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》（征求意见稿）公开征求意见，文件提出：“开展高性能铝镁合金、纤维增强符合材料等车辆轻量化关键材料产业化应用，到2025年纯电动乘用车新车平均电耗降至12.0kWh/100km，插电式混合动力（含增程式）乘用车新车平均油耗降至2.0L/100km。”新的电耗和油耗目标将驱动新能源车企使用更多轻量化材料与零部件。
铝制零部件在汽车上的应用日益增加。文灿股份2019年6月5日发布的《公开发行可转换公司债券募集说明书》，引用北美压铸协会（NADCA）的预测，2025年全球汽车用铝合金压铸件销量将达到1,635.20万吨，较2012年增长83.19%；同时引用DuckerWorldwide的预测，1980年北美地区每辆车平均用铝量为54kg，到2010年增长到154kg，预计到2025年每辆车的平均用铝量将会达到接近325kg。
据旭升股份2019年6月12日公告介绍，欧、美、日系车型已在底盘部分零件上大量使用了铝合金零件，底盘悬挂系统铝锻件数量呈快速增长的趋势；同时，中高端车型铝锻件应用比例较高，车型价位越高，其悬挂系统使用的铝合金零部件数量就越多。奥迪 上述公告引用东兴证券研究报告《轻盈伴“铝”：铝合金底盘零部件主打汽车轻量化下半场》称，2017年豪华车型铝锻件控制臂和转向节的渗透率约为48%和93%，普通品牌车型铝锻件控制臂和转向节的渗透率约为2.7%和21%，近年已有较多车型正逐渐切换为铝合金部件。铝制零部件在普通车型中的渗透率中仍有提升空间。
新能源车企也大力展开轻量化设计，铝合金零件得到广泛使用。全球新能源汽车龙头特斯拉Model S车车型大量使用铝合金零部件，95%的结构件使用了铝合金材料。其他车车企如宝马、比亚迪等车企均在自己相关车型中大量使用铝合金材料，如表4所示。
3 行业格局较为分散，未来集中度有望提升 文灿股份在2019年6月5日发布的《公开发行可转换公司债券募集说明书》“行业的竞争状况”章节介绍道：“从全球范围而言，压铸行业是充分竞争的行业。发达国家的压铸企业数量较少，但是单个企业的规模较大、专业化程度较高，在资金、技术、客户资源等方面具有较强优势。国际上具有代表性的汽车压铸件生产企业主要有日本RYOBI株式会社、瑞士DGS公司等。发达国家的企业由于在装备和技术水平上的领先优势，一般以生产汽车、航空等高质量和高附加值的压铸件为主，在技术与生产规模上领先于国内大多数汽车压铸件生产企业。” “目前国内压铸行业的集中度较低，我国现有压铸企业暨压铸相关联企业余约有12,600多家，其中生产压铸件的企业约占70%以上，企业主要分布在广东、江苏、浙江、重庆、山东等地，规模大、专业化的企业大部分集中在珠江三角洲和长江三角洲地区，且大型压铸企业占比仅为10%左右。” 可以看到，目前压铸行业竞争格局较为分散。当前国内较为知名的以压铸件为主营业务的企业有文灿股份、爱柯迪、鸿图科技、旭升股份、广东派生智能、重庆渝江压铸等，海外知名企业有日本RYOBI株式会社、阿雷斯提（AhrestyCorporation）、皮尔博格（PIERBURG）、乔治费歇尔（GeorgFischerLtd.）、DGS压铸系统股份公司（DGSDruckgussSystemeAG）、汉特曼（AlbertHandtmannHoldingGmbH&Co.KG）等。 4 客户结构优势显著，积极布局新能源汽车产业链 公司汽车业务以新能源汽车产业居多，特斯拉是公司第一大客户。 据公司2019年年报披露，公司客户涉及北美、欧洲、亚太三大地区，北美地区主要客户有Tesla、POLARIS，另新拓展Space-X、Harley、LUCID、Zoox等客户，目前处于项目合作的不同阶段；欧洲地区目前合作的客户包括ZF、法雷奥-西门子、马瑞利、埃贝赫、伟创力等，2019年公司取得了ZF多个定点项目；亚太区域，2019年公司对长城汽车、宁德时代、精进电动、蔚来汽车等客户的部分定点产品逐步实现量产，并取得了宝马、广汽等客户多个定点项目。 其中，公司与特斯拉的业务合作基础深厚，从2014年起与Tesla全面合作，从供应个别零部件起步，全面发展到供应传动系统、悬挂系统、电池系统等核心系统零部件，并进一步将零件组装为油泵等总成部件，2019年特斯拉的业务往来营收5.89亿元，在公司全年营收中的占比达到53.69%。随着特斯拉Model 3和Model Y等车型的国产，公司产品需求有望增长。
公司积极拓展其他新能源汽车产业客户。据公司公告，在国内市场，公司已经为部分车企新能源车型量产零部件，在欧洲市场则和宝马、奥迪、保时捷、采埃孚、奔驰等客户达成合作意向或签订价格协议、定点函，部分客户产品已量产。公司与特斯拉之外的客户的具体合作进展情况如表5和表6所示。
全球汽车电动化趋势不可阻挡，新能源汽车是全球主要国家和地区汽车销量中的重要增量部分，公司有望借助在特斯拉的供应中形成的良好口碑，获得更多新能源车企的订单，延续在新能源汽车行业的先发优势。 5 产能有序扩张，供应能力进一步增强 公司产能利用率较高，产销情况稳定。据公司公告披露，公司产能利用状况良好，以生产设备的理论工时和实际耗用工时计算，2016-2018年公司产能利用率分别为84%、82.71%、83.86%。据公司各年年报披露，2017-2019年公司汽车类产品销量分别为1220.13、1526.59、1318.55万件，产销率分别为93.70%、92.98%、99.13%，公司产品销售状况良好。如图8和图9所示。
公司进一步扩大产能，增强供应能力。 虽然2019年国内汽车和新能源汽车市场景气度有所下行，但新能源汽车行业发展向好趋势不变，加之欧盟地区2020年开始在交通碳排放法规驱动下形成了新能源汽车销量的高增长，全球新能源汽车产业有望从2020年开始进入新一轮的高速增长阶段。公司不断拓展客户群体，已经在欧洲车企、零部件供应商方面取得一定进展，有望为公司汽车铝合金零部件带来一定需求。 公司抓紧机遇，增加产能。公司在2020年2月20日披露的《2019年非公开发行股票预案（修订稿）》中表明，公司将募资12亿元，投资于总投资额分别为4.84亿元的新能源汽车精密铸锻件项目（二期）和8.48亿元的汽车轻量化零部件制造项目。新能源汽车精密铸锻件项目（二期）达产后可形成685万件/年的新能源汽车铝合金精密铸锻毛坯件的产能，汽车轻量化零部件制造项目达产后可形成720万件/年的压铸件和铸锻件等毛坯件加工产能。分别如表7和表8所示。
随着公司产能进一步增加，如果新客户拓展顺利，有望获得更多订单。 6 盈利与估值 我们预计，公司将于2020~2022年实现归母净利润2.62、3.41、4.51亿元，对应当前股本下EPS为0.63、0.82、1.09元，对应2020.04.10收盘价的P/E分别为60.79、46.67、35.34倍。给予“推荐”评级。 7 受疫情影响汽车销量不及预期，客户拓展情况不及预期。 公司盈利预测表旭升股份（603305）
本文源自东兴证券研究所2020年4月12日发布的报告《 旭升股份（603305）：新能源汽车轻量化龙头，与伟大企业共同长大》，分析师：郑丹丹（执业证书编号S1480519070001）、李远山（执业证书编号S1480519040001），研究助理：张阳。具体分析内容（包括风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。封面配图来旭升股份官网。 |
